郝君富：保险业另类投资，一朵带刺的玫瑰

    继美欧相继传来金融机构受累信贷危机而破产的消息后，近日日本也出现了这一轮金融风暴的首例“牺牲品”。2008年10月10日，陷入经营困境的日本大和生命保险公司（Yamato Life Insurance Co.）正式宣布放弃自主重建，并向东京地方法庭申请适用为破产而设置的《更生特例法》，由此成为美国金融危机爆发以来日本国内首家申请破产的金融机构。
    大和生命保险，在日本是一家未上市的中小保险公司，排行第33位。但公司始创于1911年，也称得上是一家具有悠久历史的老牌寿险公司。今日大和的破产，不仅使其实现股票上市的美好蓝图成为永远的泡影，更使其实现百年基业长青的美好愿望瞬间化为乌有，不禁令人为之惋惜之至。
    此次大和生命的一命呜呼，不禁让我们联想起上世纪90年代后半期至2000年代前半期，多家日本寿险公司接连破产的“生保危机”。当时在泡沫经济破灭后，日本经济陷入长达11年的经济严冬，高利率保单造成利差损过大，日本保险业7家寿险公司接连倒闭。在经历过此次集中倒闭的风潮后，日本的保险公司变得非常谨慎，抗风险能力大大提升。而今在日本经济已经基本复苏的情况下，大和倒闭，其原因何在？其倒闭为个案，还是具有普遍性，可能因而引发新一轮日本寿险公司倒闭的风潮？这些问题不由得令人深思。
    日本金融厅认为大和生命的破产为特殊案例。经济财政特任大臣与谢野馨表示，公司倒闭的主因在于其追逐高风险投资的“独特商业模式”，即大和生命一直高成本经营，为追求利润而过度依赖高风险、高回报的金融商品。大和生命保险管理层也公开表示，公司曾积极寻求投资回报以弥补高额营运成本，在其投资组合中，对冲基金和房地产投资信托(REIT)等另类资产所占比例相对偏高。据美国彭博新闻社报道，截至今年9月底，大和生命保险在对冲基金和房地产投资信托基金等方面的投资约占其投资组合的30%，而日本其他寿险公司对此类的高风险投资多占投资总量的5%以下。随着美国次贷危机相关损失的不断扩大，大和保险的财务状况持续恶化，截至2008年三季度末，公司总债务高达27亿美元，净债务高达1.16亿美元，债台高债使其最终沦为金融风暴的祭奠品。
    “前车之覆，后车之鉴”，大和的轰然倒下不仅对日本经济造成不小的震动，对国内保险业也带来深刻警示。我们必须从大和生命“独特的商业模式”中汲取教训，重新审视保险业投资风险，特别是保险业另类投资问题。
    另类投资（Alternative Investment），也称替代投资、非主流投资，是指在股票、债券及期货等公开交易平台之外的投资方式，包括私募股权(Private Equity)、风险投资(Venture Capita1)、地产、矿业、杠杆并购(Leveraged Buyout)等。过去10年间，在全球金融市场中占主导的四大类另类投资分别为房地产、基础建设、私募投资和对冲基金。
    因另类投资的投资回报与传统股票和固定收益证券相关性较低，适当比例的另类投资有利于提高组合投资风险的分散程度，以期提高经风险调整后的长期回报。近年来，另类投资已成为全球增长最快的投资领域之一，尤其受到包括保险公司在内的机构投资者的追捧。但另类投资一般存在锁定投资期，投资缺乏流动性。同时，因另类投资（尤其是对冲基金）可采用做空和杠杆策略，财务杠杆的放大效应决定了另类投资仍属高预期回报、高风险类投资工具，因而对另类资产的投资只宜作为证券投资之外的补充。
    为提高保险资金运作效率，我国保险业的投资领域也在逐步拓宽，另类投资也正成为保险资金运用中新的关注热点。2006年3月，保监会发布《保险资金间接投资基础设施项目试点管理办法》，允许保险资金间接投资基础设施建设；2006年6月颁布的《国务院关于保险业改革发展的若干意见》，明确提出在风险可控的前提下，允许保险资金投资不动产和创业投资企业试点，并支持保险资金参股商业银行。这些都标志着我国保险业另类投资的“开闸”。政策放开后，国内保险资金已成功实施了包括基础设施建设、私募股权和商业地产等多种另类投资业务的试点，典型的包括平安等4家保险资产管理公司共同发起设立京沪高速铁路股权投资计划，中国人寿入股南方电网、参与渤海产业基金运作等。
    另类投资渠道的逐步放开为国内保险业进一步优化投资组合，提升盈利能力创造了条件。未来我国对另类资产保险投资渠道的进一步拓宽是必然的趋势。而在国内保险业对各种另类投资工具跃跃欲试的时候，今天大和生命的破产，无疑给我们适时敲响了警钟，这一鲜活的案例也再次告诉我们投资的高收益永远与高风险相伴而生这一浅显的道理。
    大和生命倒下了，我们可以毫不犹豫地将其失败的缘由归结为公司领导层激进的投资方略。但不妨试想，如果是在太平盛世，大和生命采取同样激进的投资策略，却可能获得大大超出同业平均水平的投资回报，能够有更多的资金用于日常的营销管理和市场开发，进而迅速的拓展市场份额，并可能迅速成长为一家大中型保险公司。如果是这样的结果，我们或许又会对公司领导层的激进策略和独具胆识大加褒奖。遗憾的是，今天大和保险偏偏生不逢时，在其大举进军高风险的另类投资市场时，遭遇这样的市场寒流，成为第一个牺牲品。真是“成也萧何，败也萧何”，另类投资的高风险决定了对其过高比例的投资必将带来收益或损失的极端化结果，而究竟出现哪一个极端，极大地依赖于保险公司几乎完全无法掌控的外在市场环境的变化，而这时“靠天吃饭”的保险公司却也不再“保险”了。这种过于激进的投资行为，无异于是在参加一场以生命为赌注的投机豪赌，保险公司作为以销售未来履约承诺为生的特殊企业实属不该成为此类投机赌局的参与者。
    说到这里，我们不妨将另类投资比做是一朵带刺的玫瑰，如果你尚不能保证玫瑰的完好，不能保证自己的安全，那么就请不要轻易下手采摘，即使决定采摘，也请不要过分贪婪。

2008-10-22