2013-08-21
上周，国务院办公厅发布了《关于金融支持小微企业发展的实施意见》，鼓励保险机构创新资金运用安排，为小微企业发展提供资金支持。如此明确的政策导向，无异于为正跃跃欲试于小微企业贷款的保险业鸣锣开道。事实上，保险业早在7月份召开的全国小微企业金融服务经验交流电视电话会议前后就已经开始积极探索保险业服务于小微企业的模式。据报道，在保险资金“输血”小微企业模式方面，保监会拟取消保险资金不能投资中小企业私募债的限制，并正加紧研究关于设立小微企业投资基金以及投资中小企业私募债的相关政策，保险公司则“兵马未动，粮草先行”，已开始部署针对私募债投资具体事宜的研究，部分动作快的保险资产管理公司甚至已着手设计私募债的投资方案或筹划发起设立“中小企业投资基金。天时地利人和，险资破冰中小企业私募债投资可谓正逢其时。
众所周知，中小企业私募债是中小微企业融资的重要渠道，因其采用备案制、机制灵活且对企业净资产和盈利限制较少等特点而深受中小微企业的青睐。从去年5月第一只中小企业私募债发行至今年6月底，已经有210家中小微企业通过发行私募债筹集到269.9亿元资金。在原本就十分有限的其他融资渠道不畅的眼下，中小微企业发行私募债融资的意愿更加强烈。保险资金通过投资中小企业私募债能够为中小微企业的发展提供强有力的资金支持，实现保险资金与实体经济需求的对接，对于医治“中小微企业融资难”这个金融体系中的“顽疾”大有裨益。
中小企业私募债不仅是中小微企业重要的融资渠道，而且弥补了我国债券市场中缺乏“高收益、低信用等级”债券品种的缺陷，丰富了债券市场的利率结构。作为我国债券市场中的新品种，目前中小企业私募债还处于试点阶段，发展较为缓慢。保险公司作为债券市场重要的机构投资者，一旦进入中小企业私募债投资领域，必将大大改善市场投资的主体结构，增加市场的资金供给量，活跃市场的交易，有助于试点范围的推广，推动私募债市场更快的发展，加快我国多层次债券市场的建设和完善。
更重要的是，对于保险公司自身而言，开辟中小企业私募债投资领域所能带来的利益同样不容小觑。首先，投资中小企业私募债有利于保险资金运用收益率的提高。中小企业私募债由于信用风险程度较高而需要对投资者给予额外的风险补偿，这使得中小企业私募债券的利率水平要明显高于国债和投资级公司债券的利率。我国交易所关于中小企业债券利率水平的限定条件为不超过同期银行贷款基准利率的3倍，实际发行的利率则根据发债主体的信用风险水平和市场资金状况而定。以2012年下半年发行的中小企业私募债券为例，其平均收益率为9.09%，平均期限为2.38年，而同期发行的公司债券收益率的平均值是5.78%，平均期限为5.7年，同期10年期国债平均收益率则仅为3.1%。这样高的收益率即便是备受保险公司钟爱的基础设施债权计划恐怕也望尘莫及。其次，投资中小企业私募债，可以增加保险资金债券投资组合的品种，扩大债券投资组合风险与收益权衡的空间。此外，通过私募债投资，保险业还可以实现与中小微企业的“亲密接触”，为更大范围的进入实体经济投资领域积累经验，储备人才和资源。
综上可见，保险资金投资中小企业私募债乃利国利民利己之举。那么，这是否意味着保险资金投资私募债有百利而无一弊呢。毫无疑问，答案是否定的。
保险资金投资中小企业私募债最大的风险在于私募债较高的信用风险和保险公司自身相关投资经验的不足。高收益高风险是中小企业私募债的典型特征。一般而言，作为发债主体的中小企业的公司治理水平和管理能力相对较低、经营不够规范、抗风险能力较弱、信息公开不够透明，更易受经济波动和意外事件的冲击，这些问题使得该类债券具有较高的信用风险，其违约率往往高于普通公司债券。我国中小企业私募债自推出至今不过一年有余，由于时间较短，尚无违约事件发生，但根据美国的经验，高收益垃圾债券的违约率要明显高于投资级公司债券，而且在经济衰退时期，违约率平均要升高近一倍。而且，由于我国中小企业私募债设计的初衷是为了缓解中小企业融资难的问题，交易所在试点业务指南中制定的门槛很低，受净资产和盈利的限制较少，对担保和评级也未作硬性要求，因而发债主体普遍没有参与信用评级的意愿。例如，在 2012年底前发行的93个中小企业债券中未评级的公司达到83.9%，这与美国接近98%的高收益债券都参加了评级的情况有很大的差异，这种情况进一步增加了投资者对信用风险判断的困难。虽然第三方保证、抵押、质押等增信措施在目前的中小企业私募债券发行中被广泛采用，这些增信措施有助于降低私募债的信用风险，但不可否认，信用风险的防范仍然是中小企业私募债投资的重中之重。而在国债、金融债和高等级企业债投资方面长袖善舞的保险公司，面对高信用风险，并且由于每只债券发行主体个体差异较大而缺乏风险概率分布特征的私募债，经验和人才储备明显不足。
此外，中小企业私募债的投资期限和市场容量也难以满足保险资金的投资需求。我国中小企业私募债的投资期限通常都在三年以下，其中发行期限在2~3年的约占90%，平均期限仅2.38年。如此短的投资期使得中小企业私募债投资无助于提高保险投资组合的久期，对于改善保险业资产负债不匹配的现状难有作为。单只债券发行规模小则是中小企业私募债的另一典型特征。仍以 2012年底前发行的93只中小企业私募债计算，可得到平均单只债券的发行额为1.078亿元，远远低于同期发行的132只公司债券平均14.79亿元的单只发行规模，更无法与国债的发行规模相比。如此小的单只发行规模显然难以满足保险资金运用中对资产配置比例和风险分散的要求。
上述问题的存在很可能导致保险资金投资中小企业私募债叫好却不叫座的情况发生。而要避免这种情况的发生，提高保险公司资金运用和风险控制的能力是关键。例如，对多只不同发行主体的中小企业私募债进行组合投资，构成资产池，同时加强对资产组合池债券的信用评估和跟踪观察，可以较好的进行风险分散和控制以实现预期的利益。机会总是留给那些有准备的投资者，放开险资投资中小企业私募债已是指日可待，保险公司应尽快行动起来，未雨绸缪，早作规划。
转载于《中国保险报》“北大保险评论”410期，2013.08.20
