从欧债危机看“中国式主权债务危机”
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内容摘要：欧洲主权债务危机的爆发引发人们对我国发生债务危机的担忧。近年来，我国地方政府投融资平台数目众多，地方政府隐形债务迅速膨胀。通过比较分析欧洲主权债务与“中国式主权债务”，本文发现尽管两者有诸多相似之处，但却存在本质上的区别，因而我国并不具备爆发“欧洲式主权债务危机”的相关条件，但却存在爆发“中国式主权债务危机”的隐患。
关键词：主权债务危机、欧债危机、中国式主权债务危机、地方投融资平台
2010年4月，希腊政府由于财政赤字和公共债务过高，导致其主权信用评级被三大国际评级机构下调为垃圾级别，引发了希腊主权债务危机。这样，欧洲主权债务危机（简称欧债危机）开始从欧元区外围的冰岛和中东欧国家扩散至欧元区成员国。葡萄牙、爱尔兰、意大利、希腊及西班牙五国政府债台高垒，被称为身陷主权债务危机的欧猪五国（PIIGS）。欧债危机已成为当今全球经济复苏所面临的主要现实威胁。
欧债危机使人自然联想到我国爆发主权债务危机的可能性。但长期以来我国外汇储备较多、外债较少，外债的偿债率、负债率和债务率均处于其国际警戒标准20%，20%和100%之下，因此中央政府的主权债务风险不大。虽然随着人民币升值预期和加息政策的影响，使我国短期外债额上升，但我国外汇储备是短期外债余额的九倍之多，中央政府外债流动性风险也并不显著（李义超，宋玲，2010）[1]。
但另一方面，我国地方债务平台的问题相当严峻，令人忧心忡忡。特别是2008年，为应对国际金融危机，我国政府启动了4万亿的救市计划。在此背景下，我国地方政府投融资平台数目迅速增加，其负债总额也急剧膨胀。本文称地方债务为“中国式主权债务”，并把它可能引发的危机称为“中国式主权债务危机”。将欧洲主权债务与“中国式主权债务”加以比较分析有助于我们寻求防范“中国式主权债务危机”的政策措施。
一、欧洲主权债务危机的成因
欧债危机发生的直接原因是欧洲各国政府大量举债。2010年欧元区国家希腊、意大利和比利时三个国家的债务甚至超过了本国GDP。欧洲各国主权债务危机的发生，都有着国际经济外部环境、国内经济结构、福利政策、货币体制和救助机制等多方面的原因：
1．国际金融危机的影响。美国次贷危机引发的国际金融危机推动了本次欧债危机的发生。国际金融危机是欧元区国家债务问题的主要外部诱因（郑联盛，2010）[2]。欧洲部分金融行业较为发达的经济体中，金融资产在其资产负债表中的比重较大，金融危机的冲击影响使其资产严重缩水。在应对金融危机过程中，各国普遍实施了扩大政府投资刺激经济增长的财政政策和释放流动性的宽松货币政策，直接扩大了欧洲经济体的财政赤字和公共债务规模，埋下了主权财务危机的隐患。
2．经济结构脆弱。欧元区危机国家普遍经济基础薄弱，经济结构单一，过度依赖周期性较强的产业，导致它们在危机面前显得异常脆弱。希腊主要是以海运旅游等外需型产业作为自己的支柱产业，工业制造业比较落后。在次贷危机的影响下，希腊海运市场急剧萎缩，旅游收入快速下滑。西班牙的支柱产业主要是房地产和旅游业。随着国际金融危机的蔓延，其房地产价格大幅下滑，旅游业收入锐减（陈西果，2010）[3]。
3．工资和福利支出过高。长期以来欧盟高工资及福利政策导致了政府开支较大，多数国家财政赤字和政府负债较高。许多欧元区国家都出现工资增长快于GDP增长的情况（郑发银，林发勤，2010）[4]。这些国家的高福利模式也是靠举债维持，陷入了高福利陷阱，进退两难。在自身经济增长动力有限的情况下，增税将进一步打压经济，增加未来风险，而削减赤字必须降低本国福利水平，这对长期以来的被高福利保障的国家来说，可能导致政治危机。
4．统一的货币体制。加入欧元区的国家必须放弃原有的国家货币，共同使用欧元，各成员国之间不再保持独立的国际收支，从而丧失了大部分的货币主权。欧元区国家财政政策分散、货币政策统一，使得各国面对危机冲击时，过多的依赖财政政策，有扩大财政赤字的内在倾向。在统一货币的欧元区内，任何成员出现问题，都会影响到欧元区的整体经济稳定。此次危机就是因为希腊出现债务问题进而蔓延到欧元区其他国家（欧阳刚，2010）[5]。
5．欧盟救助机制的缺位。欧元区实施统一的货币政策，但在某些国家经济遇到困难时，欧洲央行却不许对单一国家实施救助，只能靠成员国之间的相互救助，这就使得欧元区内的解困机制难以建立（韩志国，2010）[6]。而当危机出现时，各欧元区国家也不愿意为其他国家背负债务负担，因此各成员国在出台希腊救助机制过程中表现出种种分歧和矛盾，暴露出危机处理能力的不足（张昀2010）[7]。
二、“中国式主权债务”的现状、成因及风险
我国地方政府债务（即“中国式主权债务”）剧增，偿债风险加大。2004年我国地方政府债务还不到2万亿元，但经过5年多时间的发展，我国地方政府债务以较快的速度数倍增长。国际金融危机爆发后，政府为刺激经济发展加大投资，使得地方债务形势变得更加严峻，因此，地方政府财务风险与信用风险愈加突出，发生“中国式主权债务危机”的可能性较大，尤其值得关注与警觉。
（一）“中国式主权债务”的现状
1．地方债务规模大，债务平台数量多。近年来我国地方政府债务急剧膨胀，投融资平台数目迅速增加至8000多家。据高盛估计，2009年底我国地方政府负债将近8万亿，比2008年同期增长70%。按6%的年息来计算，2010年地方政府至少要付出4400亿元利息。其中，政府投融资平台形成的债务尤为显著，银监会估计商业银行存在对地方政府投融资平台的风险敞口大约1.5万亿。
2．地方政府多头融资，银行多头授信。近年来，地方政府对外国政府与国际金融机构借款余额下降，国内政策性银行贷款逐年增加。国内金融机构贷款日益成为地方政府债务融资的主要来源，银行对地方政府支持力度较大。地方政府往往成立多个融资平台同时向银行借款，使得银行对地方政府的债务规模及担保状况难以把握。贷款管理较为混乱，风险敞口较难精确计算（郑蓉，张俊，干胜道，2010）[8]。
3．地方债多头管理，局面混乱。为了刺激经济发展，国务院决定由财政部代发4千亿的地方债。但在实际操作运行中，出现了多部门管理的现象。发改委规划债务所要投向的项目，财政厅、发改委、银监会和人民银行审核举债目的及贷款，发改委和国资委共同负责债务的运行管理，财政部承担债务的偿还。这种多头管理情况使得地方债的规模和结构难以统一，资金偿还和风险控制具有很大的不确定性（王俊，2010）[9]。
4．地方债务呈现“两头小、中间大”，区域不平衡的特点。纵向看，我国地方政府债务形成了省级、市级、县级和乡级等分级举债格局。其中省级和乡级的债务规模较小，地（市）和县级债务规模较大。有的县级平台对银行的债务比例高达90%，贷款金额超过地方政府可支配收入，最高达政府收入的2-3倍；横向看，不仅经济不发达的中西部地区存在地方政府债务，即使经济比较发达的沿海地区同样存在，不同地区债务规模差异较大。中西部地区债务规模较大，风险明显大于东部地区（顾列铭，2010）[10]。
（二）“中国式主权债务”的成因
1．权责不对等。我国实行中央和地方财权、事权分家的行政制度，财权上移，事权下移。我国财政收入大部分集中于中央政府，地方政府获得的很少。但是，地方政府承担着经济与社会发展的绝大部分责任，包括基础设施、教育、卫生和医疗等基础项目的建设、扶持地方企业发展，平衡当地居民收入等等。这些责任的承担都需要耗费大量的资金，使得政府支出较大。这样就出现了权责不对等的状况。在这种情况下，地方政府借债成为必然选择（许梦博，张岩，2009）[11]。
2．地方政府热衷追求GDP和政绩工程。我国政府官员的政绩评估制度具有局限性，通常以实现的GDP作为衡量指标。地方政府官员为在其任期内实现“政绩”，大肆投资各种项目，借债额较大。地方政府很少对项目本身的经济效益、投资的融资成本加以仔细分析，盲目或者重复建设较多。这不仅扭曲了市场对资源的配置，还大大浪费了财政资源。一旦投资项目的效益较差，贷款的偿还将会给地方政府带来沉重负担。
3．国际金融危机的影响。一方面，受国际金融危机影响，我国实体经济受挫，企业效益下降，地方政府税收收入减少；同时由于自身资金紧张，中央对地方的相关转移支付的力度减小。另一方面，我国中央政府提出保增长的经济刺激政策，地方政府为此进行了大量的配套投资，支出较大。因此，国际金融危机的直接影响是我国地方政府收入减少，支出增加。在这种情况下，地方政府的举债规模也急剧上升（周鹏，2010）[12]。
4．法律不允许地方政府发债。目前我国《预算法》不允许地方政府发债，融资来源较为狭窄。地方政府想方设法避开法律的直接管制而借债，投融资平台应运而生，成为地方政府举债的主要载体。虽然2009年财政部获准为地方政府发行债券，但这一举措只是临时安排，并不视为是地方政府的常规化融资渠道。由于缺乏配套的法律法规，地方债的运行及管理较为混乱（刘立峰，2009）[13]。
5．经济发展模式不合理。虽然国家一再强调要依靠消费拉动经济增长，但当前投资对我国经济增长的贡献仍然大于消费。地方经济多是靠投资刺激获得发展而不是消费，各地区投资的动力都较大。此外，我国经济发展呈现出区域不平衡，东部地区发展迅速而中西部地区发展缓慢。在各地区争先恐后为促进经济发展加大投资时，经济基础较为薄弱的中西部地区债务规模比东部地区大也就在情理之中。
（三）“中国式主权债务”的风险
1．“中国式次贷”加剧风险。近来我国房地产市场泡沫较大。国家正积极控制房价，可以预期房地产市场会受到一定程度的抑制。然而我国银行向房地产开发商贷出了巨额贷款，一旦房地产市场泡沫破灭，“中国式次贷危机”（是指由我国房地产开发商还不起银行债务而引起的危机，有别于由于美国居民还不起房屋抵押贷款而引起的美国次贷危机）会发生。届时土地价格也会紧跟着下降。而房地产税收和土地出让金是地方政府的主要收入来源，因此“中国式次贷危机”的发生将会使地方政府的财政收入和债务状况雪上加霜，进而引发“中国式主权债务危机”。
2．地方财政的相关风险。地方投融资平台多头举债，债务量惊人，容易引起地方财政风险。这些借款大都由政府做担保，形成地方政府的隐性债务。而投融资平台治理结构并不完善，经营管理能力低下，许多基建项目不能产生直接经济效益，难以独立偿还项目贷款。一旦投融资平台无法偿付债务，则地方政府将成为现实的债务人。而我国不允许地方政府破产，当地方政府无力承担债务责任时，中央政府将会是连带责任人，进而最终的债务承担人将会是社会大众。
3．金融体系的相关风险。银行的很多贷款都是由地方政府及其组建的投融资平台产生，但在信息获取方面，银行相对于地方政府处于劣势，银行对投融资平台的资金实力、项目的运作及现金流运营无法准确估计，风险敞口较大。在政府提供担保的情况下，银行往往把投融资平台的信用与地方政府划等号，且由于竞争压力银行争着向投融资平台授信。一旦投融资平台无法偿还贷款，这些贷款就会形成银行的呆坏账，存在流动性风险，从而影响到其他金融机构乃至整个金融体系（陈慧莉，2010）[14]。
三、欧洲主权债务与“中国式主权债务”的比较分析
欧债危机的爆发，使社会各界对2009年以来我国地方债务膨胀问题加剧，质疑我国地方政府是否会爆发类似欧元区国家那样的主权债务危机。欧元区主权债务与我国地方政府债务既有相似之处，也存在较大差别。
（一）相似点
1．信贷量较大。欧盟实行货币一体化机制，成员国还不起所借债务时，欧洲央行不得不伸出援手（如
2010年5月10日
欧盟和欧洲央行宣布对欧元区国家提供7500亿欧元的救助计划），鉴于此，国际金融机构及本国银行敢于向这些政府放贷。而我国地方实行中央和地方政府分级体制，地方政府出现财政危机时，中央政府就会出手解救，因此我国银行对地方政府提供大量信贷。
2．财政收支不透明。希腊历届政府出于“选举政治”的考虑，经常用“做假账”的方法隐瞒公共债务和财政赤字，每一届新政府都没有在债务问题上采取改进措施。当真实数据被披露时，引起市场动荡，社会担忧，加剧危机。而我国地方政府长期由于地方投融资平台的债务担保形成巨额隐形债务，规模较难估计。一旦这些债务被人们意识到，势必加剧社会动荡，引发危机（李扬，2010）[15]。
3．递延还款责任。欧元区国家各届政府在任期内，为了搞好政绩大举投资，债务高筑。而这些债务往往周期较长，当届政府没法足额偿还时，责任就被推给下一届政府。2009年底希腊政府公布的财政收支状况中，很多债务就是往届政府遗留下来的。与此相似，我国许多地方政府领导在任期内大抓政绩，大肆借贷，还债责任往往推给下届政府，避险动力不足，地方财政风险不断积累（王启友，2008）[16]。
4．借新债还旧债。欧元区国家的部分贷款资金投到了长期建设项目，项目收益短时间内无法收回，而同时其部分外债是短期性的。为履行贷款承诺，政府只能靠借新债来偿还这些到期的短期债务。我国地方政府同样存在借款与项目期限不对称的情况，借新债偿还旧债的状况较为普遍。无论是欧元区国家还是我国地方政府，借新债还旧债都会使其获得临时解救资金，但同时也使债务状况更加混乱。
（二）不同点
尽管欧洲主权债务与“中国式主权债务”存在上述四点相似，但二者仍然存在本质上的不同，具有以下五点差异：
1．负债主体不同。欧洲主权债务的借债主体是欧元区主权国家，国家以本国信用向国内外金融机构借债，债务以主权债券作为载体，实质是国债。而中国地方政府债务的举债主体是地方政府，多以地方投融资平台作为载体。比起地方债务，国家性质的债务更易受到市场参与者及国际评级机构的关注，负面的评级报告可以加剧主权国家债务的危机状况。在欧债危机中，评级机构就起到了推波助澜的作用（覃发艳，2010）[17]。
2．债务性质不同。欧元区主权国家的债务主要是外债，由各国政府向其他国家金融机构借贷形成，政府往往处于被动地位。在危机发生时，国际性银行收缩业务，政府财政状况受到的影响较大。而我国地方债务是政府向国内银行借的债，是内债。中央政府的政策对银行业务影响大，考虑到国家整体经济的发展，中央政府往往会给予地方政府支持，不会出现银行业迅速收缩信贷，加剧地方财政危机的情况。
3．债务风险暴露不同。欧盟设定的公共部门债务余额/GDP的警戒指标是60%，而多国已超越该指标，债务规模较大，风险较高。而我国8万亿元的地方债务大约为2010年GDP预计规模的20%左右、我国公共债务的名义指标低于20%、我国的准国债（政策性金融机构的金融债）大约为GDP的6%，合在一起约为GDP的50%，且预期未来一段时间我国的GDP可以保持每年8%以上的增长。因此，8万亿元的地方政府债务规模带来的风险并不具有较大的杀伤力（贾康，2010）[18]。
4．债务投向不同。欧元区国家的债务相当大部分是用于消费、维持福利支出，且福利水平高、种类繁多，耗资巨大。高福利模式使其公共部门及私人部门负担过重，削弱了经济竞争力，无法增加其经济活力，不能有效应对国际金融危机的影响。而我国地方政府借债主要是用于基础设施投资，对实体经济的恢复及保增长具有重大意义，使我国成为在国际金融危机发生后经济复苏较快的国家。
5．防范危机能力不同。欧元区国家虽然存在《稳定与增长公约》对成员国财政赤字的比例要求，但欧盟并不存在政治上的强制力保证成员国遵守，且没有针对违约行为的惩罚手段，使得多个成员国违背条约，引发危机发生。而我国中央政府对地方政府具有行政命令权利，拥有较强的强制力，可以及时纠正地方的重大违规行为，防范地方政府的财政风险能力更强。
四、防范“中国式主权债务危机”的政策建议
总体上讲，我国地方债务平台问题与欧债危机问题存在本质上的区别，并不具备爆发欧洲主权债务危机的条件。但由于我国地方债务平台存在数量多，负债大，管理混乱等严峻问题，如果处理不好，依旧有可能引发“中国式主权债务危机”。反思欧债危机，结合我国国情，我国政府应采取以下措施来防范“中国式主权债务危机”：
1．允许地方政府发债。地方政府债务隐形债务较多，债务状况不透明。一旦这些隐性债务被披露，将会引起市场恐慌。应考虑允许地方政府发债，使地方债务显性化。具体运作时，应由省级财政部门制定地方债的发行计划和预算方案，省级以下的各级政府不作为发债主体，其债务资金纳入省级财政预算进行统一管理，并接受市场监督（陶雄华，2002）[19]。
2．提高债务风险的预警能力。一方面，地方政府应对债务规模进行控制。应借鉴国际经验，建立负债率、债务率、新增债务率、担保债务比重、偿债率、利息支出率、资产负债率和债务依存度等指标并定量化，对债务风险进行识别。另一方面，商业银行应当控制政府贷款占其净资产的比重，以提高自身的风险防范能力；同时对存有潜在风险的地方政府的贷款也要提足损失准备（财政部预算司，2008）[20]。
3. 建立债务偿还保障机制。地方政府应统筹安排本级政府的财政收支，制定合理的债务还本付息计划，并加强该计划的日常监督运作。此外，为了确保债务本息的按时偿付，地方政府还应建立专门的偿债基金，其资金除了用作债务偿还外，不得挪为它用。为保证偿债基金的资金来源的可持续性，地方政府还要合理规划多方资金渠道，如按一定比例拨付地方税收、土地出让金、项目投资收益等转入偿债基金。
4．完善地方绩效衡量指标。在以GDP为衡量指标的绩效体系下，地方政府长期不顾效益大举投资，政府债务积累。当前状况下，中央政府应引导地方政府及时对投融资平台所形成的债务分类清理及偿还。应考虑以后将地方政府的还债能力作为一项绩效考核指标，要求地方政府再次借款时审慎借债，积极还债，主动将债务风险控制在可承受的范围内。
5．拓宽地方政府收入来源。地方政府收入很大程度上依赖于房地产税收和土地出让金，二者都有赖于高房价的维持，使得当前地方政府没有动力响应中央对房地产市场的调控政策。房地产市场的潜在风险随时会使地方政府财政收入陷入困境。应考虑扩大地方政府税基，增加税收收入，改变土地财政的状况。此外，中央也可以加大对地方的转移支付，增加地方财政收入。▲
参考文献：
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该文发表于《亚太经济》2011年第5期。
